劉-宏(北京物資學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)院證券期貨教研室)

(一)股票發(fā)行定價方法探析

(一)股票發(fā)行方法的歷史沿革及問題探討

自中國股票市場成立以來，股票發(fā)行定價不合理幾乎像股市的頑疾，久治不愈，似乎也無藥可救，并對股票市場健康發(fā)展構(gòu)成威脅。因此，發(fā)行定價方法幾經(jīng)修改，但目前隨著“中國太保”的“破發(fā)”，“**能源”、“**集運(yùn)”緊隨其后跌破了發(fā)行價，被稱為亞洲最賺錢的公司“中國石-油”的股票價格也跌到了發(fā)行價的邊緣，股票發(fā)行定價不合理又被投資者舊話重提，并且成為市場區(qū)分“牛”、“熊”的標(biāo)志，究竟是定價不合理?還是中國股市已步入熊市?或者是由于和合理的發(fā)行價格引發(fā)的上市后不理智的炒作，使“大藍(lán)籌”上市后一路走低，最終拖累大盤，致使投資者信心喪失，指數(shù)“跌跌不休”?

世界上普遍采用的股票定價方法有現(xiàn)金流貼現(xiàn)法、市盈率法和市凈率法。

我國新股發(fā)行定價方法一直以來均采用市盈率法。由于我國市場經(jīng)濟(jì)剛剛確立、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不穩(wěn)定使市場對微觀經(jīng)濟(jì)主體的盈利能力的判斷和預(yù)測難度加大，特別是較為科學(xué)合理地預(yù)期企業(yè)未來的盈利能力和現(xiàn)金流水平，可信度較低，也不被市場認(rèn)可;另外，由于我國股票市場發(fā)展時間較短、且運(yùn)作不夠規(guī)范，如果采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)，貼現(xiàn)率的合理確定也有很大難度。所以，我國股票發(fā)行定價采用市盈率法有較強(qiáng)的市場基礎(chǔ)及合理性和可操作性。

發(fā)行價=每股收益×發(fā)行市盈率

所以，確定合理的市盈率以及每股收益的計算標(biāo)準(zhǔn)成為決定定價合理與否的標(biāo)準(zhǔn)，并且一直以來困擾著市場，也是我國證券市場久攻不破的“堡壘”，影響著市場的正常發(fā)展。

發(fā)行價格的高低和合理與否與發(fā)行時市盈率的規(guī)定有關(guān)，我國股票發(fā)行的市盈率規(guī)定主要分為4個階段，第一階段是1998年以前，第二階段是1998—2001年，第三階段是2002—2004年，第四階段是2005年至今。

1998年以前，每股收益采用股票發(fā)行前發(fā)起人前三年平均每股收益，市盈率不允許超過15倍。

存在和引發(fā)的問題：

第一，如果新股發(fā)行時市場處于低迷狀態(tài)，市場整體市盈率較低，當(dāng)平均市盈率不足15倍時，新股上市后向平均市盈率回歸，上市后勢必下跌。但2006年初，隨著股票市場的大幅上漲，市場的平均市盈率上升至40倍，15倍的市盈率導(dǎo)致新股上市后股價大幅上升，炒新股賺錢且沒有風(fēng)險的神話自此開始實現(xiàn)。投資者紛紛加入了炒新大軍，不看公司基本面，不考慮公司盈利前景，甚至不用知道公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)，凡新股必買，中簽后上市即拋，且一定會賺錢。致使新股的發(fā)行中簽率一直處于千分之幾的水平，不合理的發(fā)行定價方法催生和培育了不理性的投資理念。